Literatürde “carry trade” olarak isimlendirilen bu işlem, düşük faizli para biriminden borçlanarak elde edilen kaynakla yüksek faizli para birimine yatırım yapmak anlamına gelmektedir. Bunun yanında düşük faizli para birimini yüksek faizli para birimine çevirerek, yüksek faizli para birimine yatırım yapmak olarak da tanımlanmaktadır. Carry trade, faiz arbitrajı olarak tanımlanabilir olsa da, uluslararası finansal piyasalarda düşük faizli para biriminden fonlanan paranın sadece faiz geliri değil, hisse senedi veya farklı finansal araçlardan oluşturulan portföye yatırım yapmak amacıyla da carry trade işlemleri yapıldığı bilinmektedir. Düşük faizle borçlanılan (ya da yüksek faizli para birimine çevrilen) para birimi “fonlama kuru”, yatırım yapılan para birimi “yerel kur” terimleriyle tanımlanır. Dünyada fonlama kuru olarak çoğunlukla Japon Yeni ve İsviçre Frangı kullanıldığı görülmektedir.
Bir carry trade işleminin kârı, fonlama kuru ile yatırım kuru (yerel kur) arasındaki faiz farkı ile kur farkının toplamından oluşmaktadır. Korumasız (bir vadeli işlem kontratı ile sigorta edilmemiş) faiz oranı paritesi (UIP) teorisine göre, carry trade ortalama olarak kârlı bir işlem değildir, çünkü faiz farkından elde edilen kâr, yerel kurun fonlama kuru karşısında devalüasyonu sonucu ortadan kalkabilir. Nitekim, Türkiye’de son yıllarda döviz kurlarında son yıllardaki hızlı artış bu duruma bir örnek olarak gösterilebilir.
Bir ülkeye carry trade amaçlı portföy yatırımı niteliğinde yabancı sermaye girişi için o ülkenin faiz oranlarının (tahvil veya mevduat) yüksek, para biriminin de diğer ülkeler karşısında değerli olması, hatta değerlenmeye devam etmesinin beklenmesi gerekir. Kısacası yatırım çeken ülkenin düşük kur-yüksek faiz dönemi içinde olması gerekir. Örneğin, Türkiye’de 2003 yılı ilk çeyreğinde ABD Doları/Türk lirası (USD/TL) paritesi 1.70’lerde, TL cinsinden tahvil faizi %57 seviyesinde idi. USD/TL paritesi, döviz arzındaki artışla birlikte 5 yıl süren düşüş trendi ile 2007 sonuna gelindiğinde 1.16’ya kadar gerilemiş, TL faizi düşmesine rağmen %16 seviyesinde gerçekleşmiştir. 5 yıllık bu dönem boyunca carry trade için uygun bir ortam oluşmuştur. Hatta o yıllarda basında Japon ev kadınlarının bile Yen kredisi alıp ABD Dolarına çevirerek Türk tahvillerine yatırım yaptığı haberleri yer almıştı. Ayrıca Türk halkı içinde Japon Yeni cinsinden konut kredisi alanlar bile vardı. Oysa bu durum, uzun vadeli olan konut kredisi için oldukça yüksek bir risk demekti. Ticari kuruluşların bir kısmı da carry trade arbitrajına yönelmişlerdir. Ancak ülkenin sistematik risklerden kaynaklı kur riski ortaya çıkıp döviz kurları yükseldiğinde carry trade pozisyonlarının ciddi oranlarda zarar etmesi ihtimali Japon Yeni örneğinde olduğu gibi aniden ortaya çıkabilir.
Basit bir hesapla 2003 yılı içinde 6 aylık carry trade kârı yaklaşık olarak şöyle hesaplanabilir:
100 USD = 170 TL (100 Dolar TL’ye çevrilir, USD/TL= 1.70)
%50 faizle mevduata yatırılırsa (stopaj sonrası net faiz) 6 ay sonra FV = 170*(1+0.50/2) = 212.50 TL
6 ay sonunda USD/TL= 1.39 olur. Tekrar USD alınırsa, 212.50/1.39 = 152.90 USD
Görüldüğü gibi USD cinsinden sadece 6 aylık kâr %52.9 olmuştur.
Ancak gerçekte bu uç seviyeleri söz konusu vadede isabetle tutturmak kolay değildir. 2003 yılı çok az rastlanan yüksek bir carry trade kârı elde etme fırsatı veren nadir dönemlerden biri olsa da sonraki dönemlerde faiz oranlarındaki düşüş nedeniyle arbitraj marjı daralmıştır. 2007 sonuna kadar böyle yüksek oranda olmasa da fırsat ortamı devam etmiştir. Ancak Türk lirasının ABD doları karşısında hızla değer kaybettiği 2008 ve 2021 yıllarındaki döviz kuru riski çoğunlukla carry trade aleyhine olmuştur.
Sonuç olarak, sıcak para niteliğinde ve kısa vadeli olan spekülatif portföy yatırımları, Türkiye gibi cari açık sorunu ve tasarruf açığı olan ülkelerde makroekonomik göstergelerin bozulmasına ve finansal krizlere neden olmaktadır. Çünkü sıcak para ancak kısa vadeli sermaye ihtiyacına cevap vermekte, uzun vadeli, istihdam yaratan, ihracat rekabetinde avantaj sağlayacak katma değeri yüksek üretime yönelik yatırıma dönüştürülmediği sürece hem reel piyasaların ve finansal piyasaların finansal sürdürülebilirliğinde risk oluşturmakta, hem de para ve maliye politikalarının uzun vadede istikrarlı bir şekilde uygulanabilmesini olanaksız kılmaktadır.
Dr.Öğr.Üyesi Bülent İLHAN
